一

預(yù)期先行—在宏觀指引下，鋅價(jià)跟隨板塊上行

從較長(zhǎng)的時(shí)間區(qū)間看，滬鋅主力從2022年9月-2023年1月，均在23000元/噸到25000元/噸的區(qū)間內(nèi)震蕩，偶有突破，但很快會(huì)回調(diào)。一方面是沒有最低、只有更低的庫(kù)存，另一方面是逐漸上調(diào)的加工費(fèi)、冶煉端未來的增量預(yù)期及海外今年悲觀的消費(fèi)前景，二者為鋅價(jià)框定了一個(gè)大概的震蕩區(qū)間，鋅價(jià)在區(qū)間內(nèi)隨著國(guó)內(nèi)外短期宏觀形勢(shì)上下震蕩。當(dāng)宏觀情緒較好時(shí)，如國(guó)內(nèi)疫情政策轉(zhuǎn)向、美國(guó)CPI超預(yù)期回落后，鋅價(jià)上行至貼近區(qū)間上沿；當(dāng)宏觀情緒較差，如國(guó)內(nèi)防疫政策轉(zhuǎn)向之前、政策放開后感染人數(shù)激增時(shí)，鋅價(jià)則承壓下行至貼近區(qū)間下沿。

(資料圖片)

就短期鋅價(jià)而言，目前宏觀情緒較好，國(guó)內(nèi)第一波感染高峰已基本度過，春節(jié)大規(guī)模人口流動(dòng)未出現(xiàn)新的大范圍疫情，海外美元指數(shù)持續(xù)走弱，鋅價(jià)再次上行至貼近震蕩區(qū)間上沿。不過我們認(rèn)為，鋅價(jià)仍不具備突破區(qū)間上沿的條件，原因?yàn)椋?/p>

1:宏觀方面未出現(xiàn)“新”的利好，美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩及國(guó)內(nèi)疫情轉(zhuǎn)向等政策面的利好已在前期盤面有所體現(xiàn)，而市場(chǎng)所預(yù)期的，這些政策所能產(chǎn)生的長(zhǎng)遠(yuǎn)影響：海外經(jīng)濟(jì)體軟著陸，避免陷入衰退、國(guó)內(nèi)消費(fèi)回暖等，仍需要較長(zhǎng)的時(shí)間才能驗(yàn)證；

2:鋅冶煉端本身預(yù)期的供給增量較多，節(jié)后煉廠利潤(rùn)依舊較好，且無防疫、限電等的干擾，加之新投產(chǎn)能上馬，國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)出一季度有望維持在歷年高位，而消費(fèi)端即使能夠回暖，在節(jié)奏上應(yīng)該也會(huì)滯后供給。

二

節(jié)后重點(diǎn)關(guān)注供給端釋放情況

截至2023年1月20日，國(guó)產(chǎn)鋅精礦加工費(fèi)報(bào)5650元/噸，進(jìn)口礦報(bào)260美元/噸，國(guó)產(chǎn)、進(jìn)口礦加工費(fèi)均處于歷史相對(duì)高位。副產(chǎn)品硫酸的價(jià)格依舊很低，但得益于加工費(fèi)的上調(diào)和價(jià)格分享機(jī)制，冶煉廠四季度至今利潤(rùn)較好，提產(chǎn)積極性較高。近期由于外盤拉升，滬倫比走低，進(jìn)口礦冶煉利潤(rùn)有所下滑，但粗略估算仍在1000元/噸以上，若純使用國(guó)產(chǎn)礦，利潤(rùn)可在2000元/噸以上。

從產(chǎn)量上看，雖然持續(xù)存在一些擾動(dòng)，國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量四季度以來，環(huán)比仍在連續(xù)走高，同比由負(fù)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，新年一季度，疫情、限電、利潤(rùn)低等擾動(dòng)均已消失，加之新產(chǎn)能投產(chǎn)，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)出會(huì)進(jìn)一步放量。

滬倫比依然偏低，精煉鋅進(jìn)口虧損仍較大。歐洲天然氣和電價(jià)繼續(xù)走低，天然氣價(jià)格已跌至2021年12月的水平，但仍遠(yuǎn)高于往年正常時(shí)期，歐洲鋅冶煉廠目前暫無大規(guī)模復(fù)產(chǎn)的消息。歐洲煉廠的復(fù)產(chǎn)前景仍需待氣溫回升，電價(jià)進(jìn)一步下行后再觀察，受地緣政治等的影響，不確定性較大。

庫(kù)存方面，目前國(guó)內(nèi)外庫(kù)存都非常低，從全球視角看，歐洲減產(chǎn)及國(guó)內(nèi)限電、疫情等擾動(dòng)對(duì)全球鋅冶煉造成了較大的負(fù)面影響，需求端國(guó)內(nèi)需求較差，但海外需求較好，即使在大幅加息后，海外消費(fèi)亦表現(xiàn)出不錯(cuò)的韌性，共同導(dǎo)致全球鋅庫(kù)存見底。LME最新庫(kù)存為1.86萬噸，為1986年以來的最低值。國(guó)內(nèi)上期所、社會(huì)最新庫(kù)存為4.42萬噸、7.87萬噸，亦處于歷年同期的低位。春節(jié)前由于下游陸續(xù)放假，國(guó)內(nèi)開啟季節(jié)性累庫(kù)，春節(jié)后累庫(kù)還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，大概在元宵節(jié)后的一到兩周內(nèi)庫(kù)存可到達(dá)一年中的累庫(kù)頂點(diǎn)。

LME現(xiàn)貨處于升水狀態(tài)，不過升水程度偏低，國(guó)內(nèi)由于期貨盤面的拉升及下游放假，現(xiàn)貨由升水跌至貼水，國(guó)內(nèi)雖然已度過第一波感染高峰，且相繼推出一系列穩(wěn)地產(chǎn)、促銷費(fèi)的宏觀政策，但政策從推出至落地，及落地后的效果仍需時(shí)間檢驗(yàn)，短期消費(fèi)依舊偏弱，隨著現(xiàn)貨緊缺程度下滑，現(xiàn)貨高升水較難保持。

三

節(jié)后行情展望：供給釋放為主要變量，震蕩區(qū)間上沿附近可關(guān)注空單機(jī)會(huì)

滬鋅主力已連續(xù)多月在23000-25000區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩，宏觀情緒較好時(shí)，如美國(guó)CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期回落、國(guó)內(nèi)防疫政策轉(zhuǎn)向時(shí)，可上行至貼近區(qū)間上沿，當(dāng)宏觀情緒較差時(shí)，如國(guó)內(nèi)感染人數(shù)激增時(shí)，則下行至區(qū)間下沿。行情總體上由宏觀驅(qū)動(dòng)，鋅價(jià)主要表現(xiàn)為跟隨有色整體盤面，或跟隨外盤波動(dòng)。

新年以來，美元持續(xù)走弱，宏觀利好下，外盤鋅價(jià)走強(qiáng)，內(nèi)盤跟隨外盤走高，但漲幅不如外盤，滬倫比走低。但我們認(rèn)為當(dāng)前鋅價(jià)仍未有足夠的力量能夠突破之前的震蕩區(qū)間。宏觀方面預(yù)計(jì)短期無新的大利好出現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩及國(guó)內(nèi)疫情轉(zhuǎn)向等政策面的利好已在前期盤面有所消化，而市場(chǎng)所預(yù)期的，這些政策所能產(chǎn)生的長(zhǎng)遠(yuǎn)影響：海外經(jīng)濟(jì)體軟著陸，避免陷入衰退、國(guó)內(nèi)消費(fèi)回暖等，仍需要較長(zhǎng)的時(shí)間才能驗(yàn)證?；久娣矫?，中期內(nèi)主要的變量應(yīng)當(dāng)會(huì)是國(guó)內(nèi)的精煉鋅產(chǎn)出能否繼續(xù)放量。展望一季度，煉廠利潤(rùn)仍較為可觀，同時(shí)前期對(duì)冶煉構(gòu)成限制的限電、疫情等擾動(dòng)因素已基本解決，加之新投產(chǎn)能的逐漸上馬，一季度國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)出仍有提升的空間。另一方面，消費(fèi)端能否回暖依然需要較長(zhǎng)的時(shí)間驗(yàn)證，即使回暖，在時(shí)間節(jié)奏上應(yīng)當(dāng)也會(huì)滯后于供給端。供給預(yù)增在諸多價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素中更為突出，操作上建議在前期震蕩區(qū)間上沿附近，即25000元/噸附近關(guān)注布局中線空單機(jī)會(huì)。

（文章來源：美爾雅期貨）